做氧化铝垄断的终结者

 

　　作为电解铝的主要原料，氧化铝的费用占电解铝成本的30%。为此，东方希望在建设电解铝项目的同时，开始酝酿向上游的氧化铝生产行业扩张。

　　2003年6月19日，东方希望集团与河南黄河铝电集团、美国杰德金属公司、先锋全球投资有限公司签署合资合同，在河南三门峡市渑池县共同建设年产105万吨的氧化铝项目，总投资45．9亿元。在合资企业东方希望三门峡铝业公司中，东方希望占股51%，黄河铝电占股24%，杰德金属和先锋投资分别占12%和13%的股份。

　　这一项目已于2003年7月动工，总工程分两期进行，一期产能70万吨，总建设工期为3年，主要是利用当地丰富的铝矾土资源，生产氧化铝，其产品可以解决包头稀铝对氧化铝一半的需求。

　　但是，在国内，氧化铝生产由中国铝业(2600.HK)独家垄断，民营企业的大规模闯入，阻力自然极大，三门峡铝业项目曾经多次传出被有关部门叫停的消息。2004年1月7日，中国铝业主席郭声琨称，正考虑参股东方希望集团在河南的氧化铝项目，但尚需进一步商谈。中国铝业参股，无疑会减少这一项目遇到的强大阻力，但东方希望终结这一行业垄断局面的效果将大打折扣。

 

　　成本及政策风险不容轻忽

 

　　目前在国内，打通了电解铝上下游产业链，旗下同时拥有火力发电、氧化铝、电解铝生产厂的企业，只有东方希望一家。三位一体的境界，令刘永行能够通吃产业链上的大部分利润，其电解铝企业的毛利率更可达55%(详见《铝业链条解构》)。而刘永行投资手笔虽大，但前路也非一帆风顺，不仅进入一个全新行业会产生管理难题，诸多问题也需要面对。

　　电解铝成本压力大大增加。电解铝的生产成本中，电与氧化铝的费用分别占35%和30%左右。目前，国内能源供应紧张，许多地区频频拉闸限电，电价也随之上涨。即便铝厂自备火力发电厂，也因煤价上升，发电成本相应增加。至于氧化铝，由于国内产量供不应求，去年价格连续7次上调，涨幅高达102%，成本节节上升，令各电解铝生产企业不得不面对巨大的压力。

　　出口退税率降低，增加出口成本。今年起，国家将原铝的出口退税率从原来的17%降为8%。受这一政策影响，原铝出口成本增加，电解铝厂家的利润率、国产原铝在国际市场的竞争力都会降低，出口速度可能减缓，这等于增加了国内原铝的供应，将对国内铝价造成一定的压力。

　　电解铝项目审批难度大。电解铝被国家列入过度投资行业，有关部门近年一再发文，要求地方政府停止审批扩大电解铝生产能力的建设项目，对新建项目，则一律要报国家有关部门审批。因此，东方希望包头稀铝二期工程虽已在建设之中，仍然要面对项目审批问题，三、四期工程能否顺利上马，也存在不确定因素。

　　环保要求更为严格。电解铝属重点污染行业，国家环保总局对生产企业的环境保护审查力度不断加大。2003年9月，国家环保总局等六部门通报了10家违法排污被查处的企业，东方希望包头稀铝公司因25万吨电解铝工程未经环保审批即开工建设也在名单上。

　　资金来源将更为困难。中国银监会称，将对发放给铝业的贷款进行审查。刘永行投资电解铝的资金相当一部分来源于银行贷款，虽然有几十亿的授信额度，但在此背景下，能否持续获得银行资金支持也存在不确定性。

　　虽然面对种种风险，但从投资规模、回收周期等方面衡量，电解铝行业仍堪称蓝筹，将近20%的利润率也算很高，一贯稳健的刘永行，当能妥善处理其中问题，获取丰厚回报。

 

　　铝业链条解构

 

　　铝业投资过热竞争激烈

　　铝是广泛使用的金属材料。由于极少发现铝的自然金属，工业上要先从铝土矿中提取氧化铝，然后将氧化铝经电解得到金属铝，即原铝。

　　受到中国高速成长预期和国际铝价上涨的刺激，许多企业近年纷纷投资铝业，有统计称，到2010年，中国铝行业将吸纳近1100亿元热钱(详见《新财富》2003年11月号)。过去6年，我国电解铝企业从70家猛增至130多家。2001年，中国以344万吨的产量成为世界第一大原铝生产国。2003年，我国原铝产量高达550万吨，据预测，2004年可能达到650万吨。

　　虽然国家发改委多次发文，要求制止电解铝行业的重复建设，但各方投资热仍是不退，铝业的竞争日趋白热化。

 

　　得氧化铝者得天下

 

　　这是电解铝行业中的一句“行话”。电解铝的主要原料是氧化铝。氧化铝目前属于垄断产品，国内生产由中国铝业(2600.HK)垄断，进口由中国铝业、中国五矿两家公司垄断。

　　由于中国电解铝产能飞速增长，氧化铝也需求大增，但行业垄断者中国铝业的产量增长远不能满足市场所需，氧化铝进口遂迅速增长，1997年进口量约为109万吨，2002年已高达457万吨，2003年前11个月又增至515万吨(图1)。

　　国际氧化铝产能主要集中在澳大利亚和加勒比海地区，世界铝业巨头美国铝业、加拿大铝业、BHP－比利顿、嘉能可、力拓等公司，通过参股或控股方式掌握着这些地区氧化铝的生产和销售。国外氧化铝贸易的通行做法是，电解铝厂同氧化铝厂签订长期的供货合同，将氧化铝价格同伦敦金属交易所期铝价挂钩，上下浮动。这样就确保了电解铝厂或者贸易公司的采购成本及销售收益相对稳定。

　　中国进口氧化铝，则以现货贸易为主，目前，中国已成为国际氧化铝现货市场最大的买家。我们通常谈到的氧化铝价格，也主要指现货氧化铝，这部分市场份额只占总供应量10%以下。

　　国内氧化铝需求的增长，也抬高了国际市场氧化铝的价格。而中国铝业在定价上采取紧跟国际市场的做法，2003年，其连续7次调高国产氧化铝的价格，成为这一市场上最大的赢家(图2)。到去年底，国产氧化铝价格达到3700元/吨，与2002年底的1830元/吨相比，涨幅高达102%。进口氧化铝的价格上涨更加惊人，2003年初的每吨约2500元到年底已升至每吨4800元。氧化铝在2003年度成了暴利的代名词。

　　氧化铝价格疯狂上涨，促使电解铝的价格也有所上涨，但涨幅远远落后于氧化铝(图3)。2003年底，每吨电解铝的成本比2002年底上升3740元，而同期铝价却只由年初的每吨13400元上涨了约3050元。

　　成本大幅上升，几乎让电解铝企业透不过气来。其影响可以从兰州铝业(600296)增发招股意向书的分析中看到：在2002年的基础上，如果其他条件不变，氧化铝价格每上涨或下跌1%，对公司利润的影响高达528万元，占2002年度净利润的3.16%。

　　但是，火热的氧化铝想“退烧”颇为不易。由于2003年国内电解铝产能大幅增长，预计2004年电解铝产量将高达650万吨，按生产1吨电解铝需要2吨氧化铝计算，国内对氧化铝的需求约为1300万吨，而中国铝业2004年度氧化铝的产能预计约为660万吨，扣除部分介入这一领域的民营企业的产能，今年氧化铝的进口量预计为600万吨，继续保持增长，氧化铝价格也仍会保持较高的水平。

　　氧化铝价位高企，为生产企业带来了成倍的利润增长。山东铝业(600205)是我国惟一从事氧化铝生产的国内上市公司，其母公司中国铝业虽然没有正式公布2003年度经营业绩，但利润大幅增长已是众所周知，中国铝业的股票价格已经由2002年度最低点时的每股0.72港元涨至6.7港元，最大涨幅达830%。

　　2003年，山东铝业的氧化铝产量为93万吨，同比增长了9.5%；实现净利润52271万元，比2002年增长233%，其中，冶金级氧化铝毛利润从2002年的12.9%增至41%，成为山东铝业利润大幅增长的源泉，化学品氧化铝的毛利率从2002年的30%增至33%，而其电解铝产品的毛利率从2002年的21%降至19%。由于氧化铝利润比电解铝丰厚，山东铝业2003年度的电解铝产量甚至出现了20%的下降。业绩表现出色，使山东铝业股价2003年上涨了128%，2004年初甚至上涨了173%，成为大牛股之一。

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